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源杰科技(688498)
【投资要点】
下游应用需求旺盛，受益于国产化替代。公司产品主要应用于光纤接入、4G/5G移动通信网络，云计算、互联网厂商数据中心等领域，产能利用率和产销率均保持在高位。随着我国千兆光纤渗透率提高，5G移动通信网络持续建设，数据中心需求快速提升，国内外光芯片市场持续扩容。公司是2.5G到25G激光芯片市场的重要参与者，在国内厂商中技术领先。现阶段中低端产品国产率较高，公司通过产品品质优势稳步增长，25G以上的高端光芯片国产化率仍较低，公司可以成为国产化替代的首选。
拥有生产技术、产品和客户三大核心竞争力，构筑高壁垒。技术路径方面，公司采用的是满足下一代高性能网络传输需求磷化铟lnP材料，生产难度大，大部分产品采用了复杂的电子束光栅工艺控制精度，八大核心技术帮助公司优化产品性能，降低生产成本，积累竞争优势。产品方面，公司打造了一体化IDM模式（IntegratedDeviceManufacture，包含芯片设计、芯片制造、封装测试在内全部或主要业务环节的经营模式），保证了生产各环节的自主可控，布局了完整的产品矩阵清晰完整，业务兼具了短期稳定性和长期成长性。客户方面，公司通过高可靠性获得市场下游龙头公司认可，积累了良好口碑和客户资源，同时下游客户战略入股绑定，能长期为公司提供产业资源。公司恰逢产品放量时期叠加数字化市场机遇。产品方面，公司的10G1577nmEML（Electro-absorptionModulatedLaser，电吸收调制激光器芯片）即将放量，受益于10GPON（PassiveOpticalNetwork，无源光纤网络）建设，将成为2023年公司收入重要增长点；此外，公司募投项目新产能陆续释放，解决公司产能紧张问题。市场方面，AI浪潮中，下游厂商亟需算力提升，对作为算力基座的数据中心加大建设投入，带动公司多个可以应用于数据中心的光芯片产品需求，公司可以迎来一轮量价齐升行情。长远来看，公司的在研产品品种齐全，同时横向扩展业务至车载激光领域，新产品和新业务将在未来两三年陆续为公司带来中长期营业收入增长。
【投资建议】
公司作为国内光芯片的领军企业，技术先进，所处行业拥有长期成长性，同时公司的主要产品受益于AI行情需求上升，另外公司的研发的高毛利产品今年内放量，为公司营收增长带来动力。我们根据公司历史产品销量、价格和成本等做出如下盈利预测。预计公司2023/2024/2025年营业收入分别为3.66/5.09/6.12亿元；预计归母净利润分别为1.62/2.12/2.60亿元；EPS分别为2.67/3.49/4.29元；对应PE分别为83/63/52倍。我们参考行业可比公司平均估值，给予源杰科技2023年113倍PE，对应12个月目标价301元，首次给予“买入”评级。
【风险提示】
下游市场需求变化导致的经营业绩波动风险：光芯片行业作为光通信产业链的上游，易受下游电信市场及数据中心市场需求变化影响。如果未来下游市场需求不及预期，出现需求大幅减弱甚至持续低迷的不利情形，将导致公司未来经营业绩存在波动的风险。
产品价格下降导致的毛利率波动及可持续性风险：若公司未来产品价格持续下降，而公司未能采取有效措施，无法巩固产品的市场竞争力，未能契合市场需求率先推出新产品，则将会对公司的经营业绩造成不利影响，公司当前毛利率水平的可持续性也将受到影响。
新产品研发失败风险：公司产品研发具有投入大、周期长、风险高的特点。未来公司研发的新产品若因成本高、可靠性弱、性能达不到下游客户需求等因素，进而导致公司新产品无法顺利通过下游客户的认证，则将会对公司的经营业绩造成不利影响。
